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Source: The Essays of Warren Buffett (3rd Ed., Cunningham 2013)

"Be fearful when others are greedy and greedy only when others are fearful." — Buffett

Zusammenstellung von Buffetts Berkshire-Hathaway-Shareholder-Letters 1977–2012 durch Lawrence A. Cunningham. Berkshire: Book Value 1964 $19.46/Share → ~$100.000 (2013), ~20% CAGR. Schüler Graham → Weiterentwicklung durch Munger hin zu Qualitätsbusiness.

Kernphilosophie: Owner-Operator

Buffett und Munger betrachten sich und Aktionäre als Partner. Berkshire-CEO-Instruktionen: 1. Führe Unternehmen als wärst du alleiniger Eigentümer 2. Es ist dein einziger Besitz 3. Du kannst es 100 Jahre nicht verkaufen

→ Ermöglicht Langfrist-Denken, weg von Quartals-Earnings-Druck.

Aesop-Gleichung / Intrinsic Value

"A bird in the hand is worth two in the bush." — Aesop (600 BC)

Drei Variablen für jeden Asset: 1. Wie viele Vögel sind im Busch? → Höhe künftiger Cash Flows 2. Wann kommen sie heraus? → Timing 3. Risikofreier Zinssatz → US-Langläufer-Rendite als Diskontrate

Intrinsic Value = Discounted Value of all Cash that can be
                  taken out of the business during its remaining life

Book Value ≠ Intrinsic Value: - Berkshire 1964: Book Value $19.46 überschätzte IV (sub-profitabler Textilbetrieb) - Berkshire 2013: Book Value ~$100.000 unterschätzt IV (acquired businesses worth far more)

Owner Earnings (vs. EBITDA/GAAP)

Owner Earnings = (a) Operating Earnings
               + (b) Non-Cash Charges (Depreciation, Amortization)
               − (c) Required Capital Reinvestment

(c) = avg. capex needed to maintain long-term competitive position + unit volume

Problem EBITDA: ignoriert (c). Da (c) meist > (b): EBITDA überschätzt ökonomische Realität.
Problem GAAP: Purchase-price-adjustments verzerren; look at supplemental owner earnings.

Look-Through Earnings

GAAP-Problem: Minderheitsbeteiligungen (<20%) tauchen nur als Dividenden auf.
Buffetts Lösung: Look-Through Earnings = GAAP + proportionaler Anteil unverteilter Gewinne - Steuern.

Portfoliodesign-Implikation: Portfolios so konstruieren, dass Look-Through Earnings maximiert werden (nicht Dividendenrendite oder GAAP-Earnings).

Economic Goodwill vs. Accounting Goodwill

Typ Definition Zeitverlauf
Accounting Goodwill Kaufpreis - Fair Value Assets; aktiviert, amortisiert (40 Jahre) Fällt stetig
Economic Goodwill Excess Return on Tangible Assets (Brand, Franchise, Marktmacht) Steigt mit Inflation + Franchise-Stärke

Analyse-Konsequenz: Amortisierung von Goodwill ignorieren. Das was zählt: Economic Goodwill = Franchise-Stärke.

Economic Moats

"Enormous competitive advantage, setting up a protective moat around their economic castles."

  • Coca-Cola: 44% Weltmarktanteil Softdrinks (bei steigendem Anteil)
  • Gillette: >60% Weltmarktanteil Rasierklingen nach Wert
  • Merkmal: Marktanteil steigt trotz Größe und Zeit

Buffett-Selektion: Businesses bei denen das Ergebnis in 10–20 Jahren vorhersehbar ist.
Ablehnung: Technology, neue Industrien — "Why search for a needle in a haystack when one is sitting in plain sight?"

Beta-Kritik & Risiko-Definition

"It is better to be approximately right than precisely wrong."

Beta misst historische Preisvolatilität — ignoriert Preis und Business-Fundamentals.
Washington-Post-Beispiel: Kurs fiel 1973 → Beta stieg → "riskier" per Theorie → tatsächlich billiger und attraktiver.

Buffetts 5 Risikofaktoren: 1. Sicherheit langfristiger Business-Charakteristika 2. Management-Kompetenz zur vollständigen Wertrealisierung 3. Management-Integrität (leitet Cash an Aktionäre weiter) 4. Kaufpreis 5. Steuern und Inflation

Mr. Market: Volatilität = Gelegenheit für den echten Investor; kein Risiko.

Gotrocks / Frictional Costs

"Gotrocks"-Allegorie: Familie besitzt alle US-Unternehmen. Schichten von Helfern (Broker → Manager → Consultants → Hyper-Helpers/Hedge Funds) fressen ~20% der Unternehmensgewinne.

"Newton's Fourth Law: For investors as a whole, returns decrease as motion increases."

  • Know-nothing investor → Index Fund (paradox: hört auf dumb zu sein)
  • Know-something investor → 5–10 Unternehmen, die er versteht; Konzentration

"Value Investing is a Redundancy"

"Growth is simply a component—usually a plus, sometimes a minus—in the value equation."

Falsche Dichotomie: Growth vs. Value. Beides ist nur Bewertung künftiger Cash Flows.
Munger-Upgrade von Graham: Cigar-Butt-Investing (billige schlechte Unternehmen) skaliert nicht.
"Making silk purses out of silk is the best that we can do; with sow's ears, we fail."

Contrarian-Regel

"Be fearful when others are greedy and greedy only when others are fearful."

Portfolio Insurance 1987 = institutionalisiertes Stop-Loss → $60–90 Mrd. Verkaufs-Automatismus → Crash-Verstärker.
Echte Investoren begrüßen Volatilität als Kaufgelegenheits-Generator.

Dividenden und Share Repurchases

Rule: Retained Earnings nur wenn reinvestiert für ≥ $1 Wert pro $1 einbehalten.
Share Repurchases: Sinnvoll wenn Kurs < Intrinsic Value — erhöht IV für verbleibende Aktionäre.
Splits: Irrelevant; ziehen falsche kurzfristige Investoren an.