Zum Inhalt

Source: Stocks for the Long Run (Siegel, 2008, 4th Ed.)

"The stock market is a very expensive place to find out who you are." — Siegel (aus Behavioral Finance Kapitel)

Jeremy J. Siegel (Wharton School) — 204-jährige Datenanalyse US-amerikanischer und internationaler Aktienrenditen. Das Standardwerk zur Langfrist-Aktienrendite-Evidenz.

Kernthese

Real equity returns = 6.8% p.a. über 204 Jahre (1802–2006) mit außergewöhnlicher Stabilität über alle Subperioden. Aktien sind über lange Horizonte die überlegene und sogar sicherere Anlageklasse.

Historische Returns (Part 1)

Real Annual Returns, 1802–2006

Periode Aktien Anleihen T-Bills
1802–1870 7.0% 4.8% 5.1%
1871–1925 6.6% 3.7% 3.2%
1926–2006 6.8% 2.4% 0.7%

Purchasing Power Verdoppelung: Aktien ~10 Jahre; Bonds ~32 Jahre; T-Bills ~100 Jahre.

Risk vs. Holding Period

17+ Jahre:  Aktien haben NOCH NIE negative Realrendite geliefert
20 Jahre:   Aktien outperformen Bonds >90% der Fälle; Bonds wurden real negativ
30 Jahre:   Aktien outperformen Bonds ~100% der Fälle (letztes Mal: 1861!)
15-20 Jahre: Aktien-Std.Dev. < Bond-Std.Dev. (Stocks weniger riskant als Bonds!)

Equity Premium

Periode Premium (Stocks vs. Bills)
1802–1870 1.4%
1871–1925 3.4%
1926–2006 5.9% ← abnormal hoch

Forward-looking: deutlich niedrigere Premium zu erwarten (2–4%), aber Aktien weiterhin überlegen.

Myopic Loss Aversion erklärt hohe Premium (Bernartzi/Thaler): 

Jährliche Bewertung nötig: 5.9% Premium zum Aktienhalten
10-Jahres-Bewertung: nur 2% Premium nötig
30-Jahres-Bewertung: nur ~1% Premium nötig

Globale Bestätigung (Dimson/Marsh/Staunton)

16 Länder, 1900–2006: Alle positive real Aktienrenditen (trotz Kriege, Hyperinflation). Range: Belgien 2.7% bis Schweden/Australien ~8%. USA nicht außergewöhnlich.

Valuation und Value-Faktoren (Part 2)

P-E Ratio als Rendite-Prediktor (Chapter 7)

  • Historischer Durchschnitt: P-E ~15x
  • Earnings Yield (1/P-E) ≈ langfristige reale Aktienrendite
  • Niedrig-P-E → hohe Zukunftsrenditen; Hoch-P-E → niedrige Zukunftsrenditen

GDP ≠ Aktienrenditen (Chapter 8)

  • Gordon Model: Aktionärs-Wachstum ≠ BIP-Wachstum
  • China: schnellstes BIP-Wachstum → schlechteste Aktienrenditen
  • Value Principle: langsam wachsende Länder/Unternehmen mit niedrigeren Bewertungen oft besser

Value Premium (Chapter 9) — Empirische Daten

Small-Cap Effect: 

Kleinste Aktien: 14.03% p.a. (1926–2006) vs. Größte: 9.60% p.a.
KRITISCH: Fast vollständig durch Januar-Effekt erklärt
→ Ohne Januar: Small Stocks < Large Stocks gesamt!

Dividend Yield (S&P 500 Quintile, 1957–2006): 

Highest Yield: 14.22% p.a. (Beta 0.93, CAPM-Excess +3.78%)
Lowest Yield:   9.69% p.a. (Beta 1.21, CAPM-Excess -1.68%)
S&P 500:       11.13% p.a.
→ Höchste Yield = höchste Rendite + NIEDRIGSTE Beta (Anti-CAPM!)

Dogs of the Dow / S&P 10: 

Dow 10 (10 höchste Dividendenrendite-Aktien im DJIA):  14.08% p.a. über 50 Jahre
S&P 10 (10 höchste aus 100 größten S&P-Aktien):        15.71% p.a. über 50 Jahre
Bear Market Resilience:
  1973–74: Dow 10 +2.9%; S&P 10 -12% (S&P 500 -37.3%)
  2000–02: Dow 10 <-10%; S&P 10 <-5% (S&P 500 -30%)

P-E Ratios (S&P 500, 1957–2006): 

Niedrigstes P-E-Quintil: 14.30% p.a. → +5.5% CAPM-Excess; niedrigeres Beta
Höchstes P-E-Quintil:    8.90% p.a.

Fama-French (1992): Beta erklärt Aktienrenditen nicht; Size + Valuation dominieren.

Noisy Market Hypothesis + Fundamentally Weighted Indexation

Noisy Market: Preise ≠ fundamentaler Wert (durch Noise-Trader)
→ Cap-weighted Indizes übergewichten temporär überbewertete Aktien
→ Fundamentally Weighted Indexation: Gewichtung nach Dividenden / Earnings / Cash Flow / Book

Historische Outperformance (1964–2005):
  Dividend-weighted Index: 11.88% p.a.
  Cap-weighted:            10.65% p.a. (+123 bps, mit niedrigerer Volatilität)
  MSCI EAFE Dividend-weighted vs. EAFE: +5.5% p.a. (1996–2005)

Technical Analysis (Chapter 17)

200-Day Moving Average (Dow, 1886–2006):

Strategie Return Risiko
Buy & Hold 9.68% 21.5%
Timing (kein TC) 10.21% 16.7%
Timing (mit TC) 8.63% 17.3%
Holding (1990–2006) 11.76% 14.7%
Timing (1990–2006) 6.60% 16.9%

Fazit: Nach Transaktionskosten underperformt die MA-Strategie Buy-and-Hold über fast alle Perioden. Nur in großen Crashes (1929–32) klarer Vorteil. Seit 1990 massiv schlechter.

Momentum: - Kurzfristig (6 Monate): ~+1%/Monat Outperformance (Jegadeesh/Titman 1993) - Langfristig (3–5 Jahre): Mean Reversion dominiert (De Bondt/Thaler)

Calendar Anomalies (Chapter 18)

Anomalie Befund Status heute
Januar-Effekt Small Caps +6.07% vs. S&P +1.57%; ohne Jan < Large Stocks Stark abgeschwächt seit 1990
September-Effekt Konsistent schlechtester Monat Noch vorhanden
Turn-of-Month Erste 6 Handelstage = fast aller Monatsgewinn Abgeschwächt
Wochentag Pre-1990: Mo schlecht/Fr gut; Post-1990: umgekehrt Umgekehrt

Behavioral Finance (Chapter 19)

Bias Beschreibung Konsequenz
Herding / Info Cascade Mehrheitsfolge auch gegen besseres Wissen Bubbles entstehen
Overconfidence Selbst-Zuteilung bei Erfolg; Experten schlimmer +7.1% Underperformance bei Heavy Traders
Representative Bias Data Mining — falsche Parallelen WWII-1939-Fehler
Loss Aversion Gewinner 50% häufiger verkauft als Verlierer "Get-even-itis"; Verlustspirale
Anchoring Referenz = Kaufpreis statt Fundamentals Averaging down statt verkaufen
Myopic Loss Aversion Zu häufige Bewertung → zu wenig Aktien Erklärt Equity Premium

Investor Sentiment als Contrarian Indicator: 

Bull/(Bull+Bear) Ratio:
  0.2–0.3: +20.74% 12-Monats-Folgerendite
  0.9–1.0: -10.18% 12-Monats-Folgerendite
VIX-Spike = gleiche Contrarian-Aussage

Fund Performance (Chapter 20)

Average Equity Fund 1971–2006: 10.49% p.a. vs. Wilshire 5000 11.55%
→ -1.06% jährliche Underperformance (plus Sales Loads)
→ Nur 40% der überlebenden Fonds schlugen Wilshire über 35 Jahre

Peter Lynch (Magellan 1977–1990): +13% p.a. Alpha; Wahrscheinlichkeit durch Glück: 1:500,000
"Loser's Game": Aktivmanagement = Nullsummenspiel vor Kosten → struktureller Nachteil

Siegel's Six Guides to Successful Investing: 1. 6.8% real; P-E ~15 als historische Baseline 2. Längerer Horizont → mehr Aktien (20+ Jahre: Aktien < Bond-Risiko) 3. Low-cost globale Index-Fonds, expense <0.20% 4. ≥1/3 internationale Aktien 5. Value-Tilt (niedrige P-E / hohe Yield) oder fundamentally weighted ETFs 6. Precommitment-Regeln gegen Emotion